Abertura ou Nao de Capital no Brasil: Uma Analise Pratica da Percepcao dos Executivos Financeiros
| Autor | Helen Cristina Steffen - Francisco Antônio Mesquita Zanini |
| Cargo | Universidade do Vale do Rio dos Sinos, UNISINOS, (cid), (est), Brasil - Universidade do Vale do Rio dos Sinos, UNISINOS, (cid), (est), Brasil |
Abertura ou N˜
ao de Capital no Brasil: Uma
An´
alise Pr´
atica da Percepc¸˜
ao dos Executivos
Financeiros
(Opening or Not Capital in Brazil: An Practice Analysis of Perception
of Financial Executives)
Helen Cristina Steffen*
Francisco Antˆ
onio Mesquita Zanini**
Resumo
Este estudo investigou as motivac¸˜oes relacionadas `a abertura de capital no Brasil,
analisadas pelo ponto de vista dos executivos financeiros. Para tanto, foi condu-
zida uma survey baseada nos estudos de Brau e Fawcett (2006) com 113 executivos
financeiros. Foram selecionadas empresas que conduziram o IPO do per´ıodo de
janeiro de 2004 a dezembro de 2010, e empresas que possuem potencial para abrir
o capital, mas permanecem fechadas. Os resultados mais importantes s˜ao: (1)
a principal motivac¸˜ao para conduzir o IPO ´e a reduc¸˜ao do custo de capital; (2)
as condic¸ ˜oes gerais do mercado s˜ao determinantes para a escolha do momento
do IPO; (3) os executivos financeiros selecionam os underwriters baseados na
reputac¸˜ao e prest´ıgio do underwriter, qualidade do departamento de pesquisa e
na expertise do underwriter; (4) a utilizac¸˜ao de uma das quatro maiores empresas
de auditoria no IPO ´e vista como um sinal positivo; (5) a opc¸˜ao de lote suplemen-
tar de ac¸ ˜oes para estabilizar os prec¸os foi considerada importante no processo de
IPO; e (7) o desejo de manter o controle das decis˜oes ´e a maior preocupac¸˜ao do
IPO indicada pelos respondentes.
Palavras-chave:percepc¸˜oes; Initial Public Offerings (IPO); executivos financei-
ros; motivac¸ ˜oes; preocupac¸˜oes.
C´
odigo JEL: G30.
Abstract
Submetido em 17 de julho de 2014. Reformulado em 28 de novembro de 2014. Aceito
em 27 de janeiro de 2015. Publicado on-line em 3 de novembro de 2015. O artigo foi
avaliado segundo o processo de duplo anonimato al´em de ser avaliado pelo editor. Editor
respons´avel: Ricardo P. C. Leal.
*Universidade do Vale do Rio dos Sinos - UNISINOS, (cid), (est), Brasil. E-mail:
hcsteffen@unisinos.br
**UUniversidade do Vale do Rio dos Sinos - UNISINOS, (cid), (est), Brasil. E-mail:
fzanini@unisinos.br
Rev. Bras. Financ¸as (Online), Rio de Janeiro, Vol. 12, No. 4, December 2014, pp. 597–642
ISSN 1679-0731, ISSN online 1984-5146
c
2014 Sociedade Brasileira de Financ¸as, under a Creative Commons Attribution 3.0 license -
http://creativecommons.org/licenses/by/3.0
Steffen, H., Zanini, F.
This study investigated the aspects and reasons why Brazilian firms go public, from
the viewpoint of chief financial officers (CFOs). From the BM&F Bovespa and
the magazine Valor Investe, we selected 113 Brazilian firms that had successfully
completed an Initial Public Offerings (IPO) between January 2004 and December
2010, and firms those that are large enough to go public, but have not attempted
an IPO. Following Brau & Fawcett (2006), we surveyed the CFOs about their
perceptions at the time of the IPO. The most findings were: (1)the ma inmo tivation
for going public was to reduce the cost of capital; (2) general market conditions
were crucial to the timing of the IPO; (3) underwriters were selected based on
overall reputation, quality of the research department, and industry expertise; (4)
the use of a Big-4 accounting firm was seen as a positive sign by the respondents;
(5) the overallotment option of shares to stabilize prices was considered the most
important IPO process issue; and (6) the main reason for remaining private was to
preserve decision-making control and ownership.
Keywords:perceptions; Initial Public Offerings (IPO); chief financial officers
(CFO); motivations; concerns.
1. Introduc¸˜
ao
Os motivos que levam uma empresa `a conduc¸˜ao da abertura de capital
podem ser os mais variados conforme indica a literatura financeira: ciclo
de vida, necessidades de recursos, mudanc¸as de controle, estabelecimento
de valor de mercado, vantagens competitivas, entre outros.
Conhecer os motivos que levam as empresas a decidir pela conduc¸˜ao
da Oferta P´ublica Inicial (IPO – Initial Public Offering) ´e um aspecto re-
levante para melhor conhecimento do mercado de capitais. E, apesar da
importˆancia dessa pergunta, no Brasil existem poucos estudos que identifi-
cam as percepc¸ ˜oes dos executivos sobre os aspectos e as motivac¸˜oes para o
IPO.
E para saber o que leva as empresas brasileiras ao IPO, considerando
o cen´ario econˆomico mais est´avel e favor´avel no mercado de capitais que
o Brasil vive desde 2004, este estudo conduziu uma survey com os exe-
cutivos financeiros de dois grupos de empresas: o primeiro com empresas
que conduziram o IPO de 2004 a 2010, e o segundo grupo com empresas
identificadas pela revista Valor Investe (edic¸˜ao especial novembro/2010)
como poss´ıveis candidatas a conduzir o IPO, mas que por alguma raz˜ao
permanecem com capital fechado. Assim, este estudo procurou identificar
as motivac¸˜oes das empresas que conduziram o IPO, e os motivos que levam
as empresas a n˜ao conduzirem o IPO no Brasil.
Steffen & Zanini (2012) j´a haviam replicado no mercado de capitais
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Teste da Hip´otese de Mercados Adaptativos para o Brasil
brasileiro o estudo de Brau & Fawcett (2006), e encontraram algumas res-
postas em relac¸˜ao `a percepc¸˜ao sobre teorias de market timing,static trade-
off theory, e as teorias do ciclo de vida. Mas no presente estudo foram
testadas outras teorias relacionadas com o processo de IPO, analisando
ainda a percepc¸˜ao de empresas que n˜ao conduziram o IPO mesmo pos-
suindo condic¸ ˜oes de fazˆe-lo.
Entre as teorias que foram testadas, est˜ao as teorias sobre as motivac¸ ˜oes
para conduzir a abertura de capital na bolsa de valores, timing do IPO,
selec¸˜ao do underwriter, ocorrˆencia de underpricing no IPO, sinalizac¸˜ao no
IPO, aspectos do processo de IPO, e preocupac¸ ˜oes com o IPO.
2. Revis˜
ao Te´
orica
2.1 Motivac¸˜
oes para a Oferta P´
ublica Inicial
As empresas podem obter financiamento de diferentes maneiras. O fi-
nanciamento pode vir por meio de retenc¸˜ao dos resultados l´ıquidos (cha-
mado de autofinanciamento), por meio de instituic¸˜oes financeiras (empr´es-
timos banc´arios) ou ainda atrav´es do mercado de capitais (t´ıtulos de d´ıvida
e lanc¸amento de ac¸ ˜oes no mercado). Esses dois grupos de financiadores
est˜ao expostos a riscos diferentes, e por isso exigem tamb´em retornos dife-
rentes, o que leva a empresa a buscar por uma estrutura que minimize esse
custo de capital e ao mesmo tempo aumente o valor daempresa.
Segundo a teoria conhecida como Static Trade-off Theory, a empresa
buscaria por uma estrutura de capital ´otima de capital, ou seja, uma propor-
c¸˜ao de capital pr´oprio e de capital de terceiros que seja de menor custo e
que agregue maior valor para a empresa, atingindo a um custo de capital
meta da empresa.
No teorema de Modigliani & Miller (1958, 1963), os autores discutem
a relac¸˜ao entre a estrutura de capital e o valor da empresa. Segundo os
autores, em um ambiente sem impostos, sem custo de emiss˜ao de d´ıvida,
e sem custos de falˆencia e de agˆencia, a estrutura de capital da empresa ´e
irrelevante. Ou seja, o valor da empresa ´e associado `as decis ˜oes de investi-
mento da empresa, e n˜ao `as suas decis˜oes de financiamento. Mas, na maior
parte dos casos, em um ambiente com impostos, custos de falˆencia, custo
de agˆencia e com emiss˜ao de d´ıvida, o trade-off dos benef´ıcios e custos da
d´ıvida resultar´a em uma estrutura ´otima de capital, pois o valor da empresa
ser´a maximizado.
De acordo com Oliveira & Oliveira (2009), os autores encontraram
Rev. Bras. Financ¸ as (Online), Rio de Janeiro,Vol. 12, No. 4,D ecember 2014 599
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