O papel do conselho de administração em ofer tas hostis para a tomada de controle de companhias aber tas brasileiras: um estudo a par tir da Análise Econômica do Direito
| Author | Frederico Calmon Nogueira da Gama |
| Profession | Graduado em Direito pela Pontifícia Universidade Católica do Rio de Janeiro ? PUC-Rio |
| Pages | 99-138 |
99
O papel do conselho de
administração em ofertas hostis
para a tomada de controle de
companhias abertas brasileiras:
um estudo a partir da Análise
Econômica do Direito
Frederico Calmon Nogueira da Gama1
1. Introdução
O mercado de capitais e as companhias abertas brasileiras têm passado
por um processo de transformação nos últimos anos. Com um mercado
cada vez mais desenvolvido, é perceptível o crescimento de companhias
1. Graduado em Direito pela Pontif ícia Universidade Católica do Rio de Janei ro – PUC-Rio,
mestrando em Direito da R egulação pela Fundação Ge tulio Vargas – FGV-Rio. Advogado
no Cescon, Barr ieu, Flesch & Barreto Advogados .
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A Análise Econômica do Di reito e Regulação
abertas sem controlador majoritário (aquele que é titular de, ao menos,
50% + 1 ações de emissão da companhia). A essas companhias, iremos
nos referir como “companhias de capital disperso”.
A participação em companhias de capital disperso traz consigo di-
versasdiscussõesinstigantessobregovernançaeeciênciadeativida-
des, uma vez que passam a ter seus negócios direcionados pelo resul-
tadodeinteresseseopiniõesdiversos(nocasoespecícodoBrasil,de
um número cada vez mais crescente de novos investidores em bolsa)2
ou, até mesmo, pelas decisões dos próprios administradores – quando
nenhum grupo de acionistas prevalece em decisões assembleares a
ponto de ser capaz de ditar os rumos da companhia.
Conforme será detalhado mais à frente, por mais que possa se falar
na existênc ia de espécies de c ontrole minoritá rio3 ou gerencial,4 a situa-
ção de capital disperso sempre manterá a sociedade, diante do risco da
realidade de comando dos seus negócios sociais mudar abruptamente,
a partir de tomadas de controle realizadas por terceiros.
A esse tipo de aquisição não solicitada de controle, confere-se, no
mercado, o jargão “tomada hostil de controle”. Apesar da conotação
negativa que essa expressão possa conferir, muitas vezes as tomadas
2. Do pr imeiro trimestre de 2021 pa ra o primeiro trimestre de 2 022, houve um aumento de
1,3 milhão de investidores p essoa física no mercado de capit ais, classe de invest idores que
representa já 16% do total de rec ursos investidos em equities na B3. ( PESSOAS físicas: um a
análise da evolução do s investidores na B3. [Apre sentação em PowerPoint.] mar. 2022 , 62 sli-
des.Disponívelem:https://www.b3.com.br/data/les/BE/67/47/1F/272D0810CDFE9A08A-
C094EA8/ Book_PF_Mar2 022.pdf. Acesso em: 3 0 jun. 2023.
3. Aquele exerc ido por acionistas que, apesa r de titulares de menos do que 50% mai s uma
das ações de emissão da c ompanhia, preponderam na s assembleias gerais e conseg uem
eleger o maior número de admini stradores, usando efetivamente o s eu poder para diri-
da Lei das S.A .).
4. Aquele exercido pelos próprios adm inistradores, que dir igem e orientam os negócios so-
ciais no dia a dia s em que qualquer grupo de acion istas, aind a que em caráter minorit ário,
consigam exercer o controle sobre a compa nhia.
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O papel do conselho de adminis tração em ofertas hostis para a tomada de controle…
hostis de controle geram resultados benéficos para a companhia-alvo
e os demais stakeholders envolvidos, seja criando valor para o negó-
cio, a partir do aproveitamento de sinergias com outras atividades do
ofertante, seja instigando uma competição ou um leilão entre parti-
cipantes de mercado interessados no controle da companhia (ofertas
concorrentes) que resulte no maior valor possível de venda das ações
sob a ótica dos antigos acionistas.
Independentementedocaráterbenécoounãodasofertashostis
para a aquisição de controle de companhias abertas , fato é que se trata
de um negócio jurídico cada vez mais comum no mercado de capitais
brasileiro e que envolve, na maioria das vezes, uma multiplicidade de
agentes (acionistas) analisando uma proposta formulada por um indi-
víduo ou grupo atuando sob interesse comum (ofertante).
De acordo com a nossa legislação pátria, a decisão sobre a acei-
tação ou não dos termos e das condições propostos cabe exclusiva-
mente à comunidade de acionistas, que deve apresentar suas ordens
irrevogáveis de venda (aceite da oferta) perante as instituições finan-
ceiras, ou à administradora de mercado organizado, que estiverem
indicadas no instrumento da oferta hostil para a tomada de controle
(art. 261, caput, da Lei das S .A.).5
É justamente essa multiplicidade de interesses envolvidos em um
mesmo negócio jurídico que torna esse tipo de operação tão complexa
edesaadora,comumentedespertandopaixõesedivergênciasentre
os especialistas do Direito e os participantes de mercado.
Conforme será explorado ao longo deste artigo, os contornos fáti-
cos desse tipo de operação fazem emergir algumas preocupações em
5. “Art.261.Aaceitaçãodaofertadeveráserfeitanasinstituiçõesnanceirasoudomercado
devaloresmobiliáriosindicadasnoinstrumentodeofertaeosaceitantesdeverãormar
ordens irrevogáveis de venda ou permut a, nas condições ofertada s, ressalvado o disposto
no § 1º do art. 262 .”
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