The effects of mergers and acquisitions on financial ratios of Brazilian publicly traded companies/Reflexo das operacoes de fusoes e aquisicoes nos indicadores financeiros das empresas brasileiras de capital aberto.
| Autor | Vieira, Luana Batista |
| Cargo | Financas |
Introducao
A partir dos anos 1990, as operacoes de fusoes e aquisicoes (F&A) foram mais frequentes no Brasil, devido as mudancas estruturais e estrategicas adotadas na economia, como o programa de privatizacoes, a liberalizacao financeira e a desregulamentacao dos mercados (Marion Filho & Vieira, 2010). Em 2014, os anuncios de fusoes e aquisicoes, ofertas publicas de aquisicoes de acoes e reestruturacoes societarias de empresas brasileiras atingiram R$ 192,7 bilhoes, o volume mais alto dos ultimos seis anos, conforme aponta a Associacao Brasileira das Entidades dos Mercados Financeiro e de Capitais (Anbima, 2015).
De acordo com Camargos e Barbosa (2005), as operacoes de F&A sao uma maneira de reestruturar empresas a fim de obterem maior crescimento e se tornarem mais competitivas, por aproveitarem oportunidades, tais como o ingresso em novos mercados e a feitura de novos investimentos. Complementarmente, Kloeckner (1994) ressalta que o risco de insolvencia de empresas combinadas e menor do que o dessas em separado. No entanto, essas transacoes de F&A, segundo Camargos e Barbosa (2010), nao se trata de uma solucao simples para problemas internos ou ameacas mercadologicas, devido a complexidade da operacao e as incertezas que as permeiam.Assim, as F&A sao alvo de estudos que buscam verificar a criacao de sinergias operacionais e financeiras e seus impactos na rentabilidade das empresas (Matias & Pasin, 2001; Camargos & Barbosa, 2010; Rahman & Lambkin, 2015), as mudancas da estrutura de capital das adquirentes e das empresas resultantes do processo (Agyei-Boapeah, 2013; Khoo, Durand & Rath, 2015), as melhorias no desempenho operacional (Healy, Palepu & Ruback, 1992; Ghosh, 2001) e as principais causas dos problemas de integracao entre as empresas envolvidas em F&A (Freire, Nakayama, Spanhol, Soares & Pacheco, 2010).
Considerando os possiveis reflexos no desempenho financeiro das empresas que passam por esse tipo de transacao, este estudo norteia-se a partir da seguinte questao: as operacoes de F&A afetam a liquidez, rentabilidade e alavancagem das empresas brasileiras? Para tanto, o presente estudo analisa, por meio do Teste de Postos com Sinais de Wilcoxon para Pares Combinados (Teste de Wilcoxon), se ha diferencas de curto prazo nos indicadores dos modelos Fleuriet e DuPont concernentes as empresas brasileiras de capital aberto que imergiram em operacoes de F&A de 2010 a 2014. Serao comparados os indicadores obtidos a partir dos relatorios financeiros das empresas adquirentes, referentes a quatro trimestres ex ante aos processos de F&A, em relacao aos quatro trimestres ex post a data da consolidacao das demonstracoes financeiras.
Isso posto, a perspectiva de rentabilidade e alavancagem sera analisada pela otica do Modelo DuPont, o qual consiste em medir o desempenho da empresa atraves da decomposicao da formula do ROE (Return on Equity ou Retorno sobre o Patrimonio Liquido) em tres componentes basicos: uma medida de lucratividade (margem liquida), uma medida de eficiencia (giro do ativo) e o grau de endividamento ou alavancagem. Ja a liquidez sera analisada pelo Modelo Fleuriet considerado como uma analise dinamica da situacao financeira de curto prazo das empresas (Marques & Braga, 1995).
Camargos e Barbosa (2010) apontam que tanto na literatura nacional quanto internacional os motivos, as teorias e as hipoteses que justificam os resultados das operacoes de F&As tem sido amplamente analisados e discutidos, sem, entretanto, obter-se um consenso. De acordo com Gerbaud e York (2007, p. 127), a literatura economico-financeira ainda nao conseguiu explicar completamente a influencia de uma aquisicao no desempenho da empresa adquirente. Alem disso, nao foram encontrados estudos anteriores que analisam se ha reflexos de curto prazo sobre os indicadores financeiros. Assim, considerando o uso de diferentes dados e metodologias, espera-se contribuir para o amplo debate no qual os processos de F&A estao inseridos e possibilitar um melhor entendimento do assunto sob a perspectiva analisada.
Referencial teorico
Fusoes e aquisicoes
Segundo Botrel (2014), o termo fusoes e aquisicoes (F&A), originado da expressao anglo-saxa mergers and acquisitions (M&A), compreende o conjunto de medidas de crescimento externo ou compartilhado de uma corporacao que se concretiza por meio da "combinacao de negocios" e de reorganizacoes societarias. Conforme a Lei no. 6.404/76 (Lei das Sociedades por Acoes [Lei, 1976]), os termos "fusao", "incorporacao" e "cisao" se referem a operacoes de natureza juridica pelas quais sociedades sao modificadas formalmente, mas que podem ser feitas independentemente de aquisicao de controle.
No aspecto regulamentar, combinacoes de empresas, cisoes ou alienacoes de controle que envolvam companhia aberta sao de competencia da Comissao de Valores Mobiliarios (CVM), conforme delega a Lei no 6.404/76 em seu arts. 226, [section] 3 e 254A, [section] 3. Quanto ao tratamento contabil das referidas operacoes, trata-se de objeto do Pronunciamento Tecnico CPC 15 (R1) Combinacoes de Negocios em consonancia com a norma IFRS 3--Business Combinations do IASB (International Accounting Standards Board), o qual define combinacao de negocio como:
Uma operacao ou outro evento por meio do qual um adquirente obtem o controle de um ou mais negocios, independentemente da forma juridica da operacao. Nesse pronunciamento, o termo abrange tambem as fusoes que se dao entre partes independentes (inclusive as conhecidas por true mergers ou merger of equals). (CPC 15 (R1), 2011, Apendice A).
O CPC 15 (R1) estabelece os aspectos contabeis que devem ser observados pela empresa adquirente no que se refere a mensuracao do valor justo dos ativos identificaveis e passivos assumidos e ao reconhecimento e a mensuracao do agio por expectativa de rentabilidade futura (goodwill) ou ganho em compra vantajosa, alem das informacoes acerca da operacao que devem ser evidenciadas em notas explicativas. No entanto, no que tange a elaboracao e apresentacao das demonstracoes contabeis, nos casos em que a empresa detenha o controle de outras entidades, devem ser observados os preceitos do CPC 36 (R3)--Demonstracoes Consolidadas. Martins, Gelbcke, Santos e Iudicibus (2013) ressaltam que somente por intermedio da consolidacao das demonstracoes e possivel verificar a real posicao financeira da controladora e das demais empresas de um grupo economico.
Consoante o item 20 do CPC 36 (R3), a consolidacao das demonstracoes financeiras se inicia a partir da data em que o investidor obtiver o controle da investida, porem Botrel (2014) assevera que em atividades em que a intervencao estatal ocorre de maneira mais intensa as transacoes de F&A precisam de autorizacao de orgaos reguladores e fiscalizadores. Alem disso, a Lei no 12.529/2011 (Lei Antitruste) estabelece os casos em que as partes deverao submeter o negocio a apreciacao do Conselho Administrativo de Defesa Economica (Cade), sua aprovacao e que dara validade a operacao.
No Brasil, as operacoes de fusoes e aquisicoes (F&A) se intensificaram a partir dos anos 1990, desencadeadas principalmente pela abertura economica do pais e a maior conexao da economia mundial por meio da liberalizacao de fluxos de capitais (Marion Filho & Vieira, 2010). Assim, com mercados mais competitivos, as empresas passaram a buscar nessas operacoes aspectos como ganhos de escala, ampliacao de atuacao geografica, acesso a novos produtos, mercados e tecnologias, alem da obtencao de sinergias (Ridolfo Neto, 2012).
Para Martelanc, Pasin e Pereira (2010), sinergia e a capacidade que uma combinacao de empresas tem de torna-las mais lucrativas do que quando comparada com a soma dos lucros das entidades consideradas individualmente. Ela representa, para Camargos e Barbosa (2010), os ganhos e beneficios decorrentes da uniao empresarial, sejam operacionais ou financeiras. O aumento de receitas, a reducao de custos e despesas, os beneficios fiscais e a reducao do custo de capital sao citados como as principais fontes de sinergia entre empresas (Martelanc et al., 2010).
Nesse aspecto, destacam-se tambem outros fatores que motivam a combinacao de negocios, como: economias de escala e escopo, facilitacao da internacionalizacao da atividade, aumento de liquidez para os proprietarios, aumento de poder de mercado pela reducao da concorrencia e aumento do poder de negociacao (Gitman, 2010; Ridolfo Neto, 2012; Botrel, 2014; Basmah & Rahatullah, 2014). Independentemente dos fatores que motivam essas operacoes, o que se busca e atuar em negocios com perspectivas continuas de geracao de valor e maximizacao da riqueza dos seus acionistas e proprietarios (Ridolfo Neto, 2012).
A respeito dos estudos que, de maneira similar a presente pesquisa, buscaram identificar os resultados alcancados pelos processos de F&A, destaca-se o feito por Matias e Pasin (2001), no qual foram analisados indices de sinergia representados por medidas da evolucao dos Custos e Despesas Administrativas, ambos em relacao a Receita Liquida, alem da Rentabilidade do Patrimonio Liquido. A analise abrangeu 22 processos de fusoes, aquisicoes e incorporacoes entre 1995 e 1997. O resultado evidenciou que grande parte das empresas apresentou reducoes nos indices relacionados a custos e despesas com consequente aumento na Rentabilidade e identificou evidencias da consecucao de sinergia nos processos de F&A.
De modo diverso, o estudo de Camargos e Barbosa (2010), apesar de apontar aumento significativo do tamanho das empresas, nao identificou evidencias de melhoria da rentabilidade em virtude das F&A. A amostra foi constituida por 76 operacoes de F&A, ocorridas entre 1996 e 2004. Dentre as variaveis analisadas estao: Tamanho da Firma, Lucro por Acao, Retorno sobre Ativos (ROA), Retorno sobre Investimento (ROI), Retorno sobre Patrimonio Liquido (ROE) e o Indice de Payout. Salienta-se a constatacao do estudo acerca da baixa rentabilidade media auferida pelos tres indicadores usados como...
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