Impacto da aplicacao em ativos internacionais no desempenho dos Fundos de Pensao no Brasil.
| Autor | da Silva, Raphael Braga |
| Cargo | Report |
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Introdução
Devido à importância da previdência complementar e as implicações socioeconômicas que este segmento gera ao país, as Entidades Fechadas de Previdência Complementar (EFPC) têm sua vida amplamente regulamentada pelo Estado. O objetivo desta regulamentação é, além de proteger os intereses dos participantes dos planos de benefícios, determinar padrões mínimos de segurança econômicofinanceiro e atuarial, a fim de preservar a liquidez, a solvência e o equilibrio destes planos.
A regulamentação dos investimentos dos fundos de pensão determina limites máximos de alocação em determinadas clases de ativos e proíbe a aplicação em outras. Dessa forma, os procesos de otimização de carteiras das entidades de previdência devem considerar as restrições legais sobre sua composição, uma vez que, estas restrições limitara a diversificação e, conseqüentemente, influenciara sua relação de retorno e risco. Portanto, para a compreensão da estratégia de investimento das EFPC torna-se imprescindível a análise da teoría financeira referente à gestão de carteiras, que teve inicio com o trabalho Portfolio Selection desenvolvido por Harry Markowitz em 1952.
A Resolução no. 3.456 do Conselho Monetário Nacional (CMN), publicada era 1 de junho de 2007, é a legislação vigente para os investimentos das EFPC. Dentre as principais modificações implementadas por essa resolução em relação à Resolução CMN no. 3.121, está a permissão para aplicação na clase de ativos denominada "multimercados, clasificados como renda variável--outras ativos". Trataremos essa clase ao longo deste trabalho apenas como multimercados.
A nova resolução não define com clareza esta nova categoria de ativos, mas esclarece no art. 65 que os fundos multimercados podem realizar investimentos, por exemplo, em operações de alavancagem, day-trade, long and short e investimentos no exterior, ativos vedados pela resolução anterior (1).
A aplicação nesses ativos está limitada a 3% dos recursos garantidores do plano de benefícios. Apesar do limite pouco expresivo, essa nova categoría amplia consideravelmente as oportunidades de investimentos disponíveis para aplicação das EFPC.
Este amigo buscará verificar o efeito da diversificação proporcionada pela possibilidade de investimentos no exterior, oriunda da mudança no instrumento legal que rege os investimentos das EFPC. Buscar-se-á, específicamente, averiguar os efeitos da diversificação internacional na construção da fronteira eficiente dos fundos de pensão brasileiros considerando diferentes graus de flexibilidade para alocação nesses ativos.
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Revisão da Literatura
2.1 Diversificação internacional
Com a globalização da economia e dos mercados, os investidores deixaram de procurar alternativas somente em seus mercados locais e passaram a buscar alternativas lucrativas em mercados internacionais. A diminuição das barreiras ao investimento estrangeiro através do aperfeiçoamento das leis e dos mecanismos de remesa e envio de recursos favoreceram amplamente os investidores, que agora possuem oportunidades de investimento em uma carteira dita Global. Na prática, as oportunidades de investimento fora do país de origem são muno maiores do que as posibilidades de investimentos internas.
Elton et alii (2004) destacam que é preciso faner uma análise minuciosa a fim de descobrir se a diversificação internacional deve exercer papel importante na carteira de tais investidores. Ou seja, para estes investidores, é imprescindível uma análise detalhada da correlação entre os potenciais mercados, bem como dos seus níveis de risco e retorno.
Além de analisarem os níveis de risco, retorno e correlação de ativos internacionais, eses investidores devem prestar atenção em fatores externos que podem vir a impactar a rentabilidade de seus potenciais ativos. Eiteman et alii (2002), afirmam que os investidores em busca da diversificação internacional podem encontrar alguns obstáculos como: custos mais altos de informação e transação, riscos políticos e cambiais, tributação discriminatória e restrições legais. Assim, no momento de decisão, seria preciso equilibrar os beneficios da diversificação internacional e os custos extras relativos a esas barreiras.
Ainda segundo Eiteman et alii (2002) a construção de portfólios internacionais se dá, na verdade, através da compra de dois ativos--a moeda estrangeira e o aovo estrangeiro--que se materializa pela compra de um aovo apenas, porém, que possuem riscos e retornos esperados distintos.
O retorno e o desvio padrão dos ativos internacionais são calculados da seguinte forma:
(1 + [R.sub.d]) = (1 + [R.sub.x]) (1 + [R.sub.e]) (1)
ondea [R.sub.d] é o retorno do aovo estrangeiro na moeda doméstica; [R.sub.x] representa a variação cambial, e; [R.sub.e] é o retorno do aovo estrangeiro na moeda estrangeira.
[EXPRESSION MATHÉMATIQUE NON REPRODUCTIBLE EN ASCII.] (2)
Através da equação 2 percebe-se que o risco de um aovo internacional na moeda doméstica ([[sigma].sub.d]) é menor que a soma dos riscos do aovo na moeda estrangeira ([[sigma].sub.e]) e o risco da variação cambial ([[sigma].sub.x]), isso acontece pois a correlação entre estes últimos é menor que 1.
Dessa forma, um dos fatores de risco mais relevantes ao diversificar uma carteira internacionalmente é o risco cambial. No entanto, de acordo com Bodie et alii (2002), como a variação do câmbio dos diversos países são pouco correlacionadas, uma carteira internacionalmente bem diversificada viabiliza uma redução significativa do risco cambial.
Eun e Resnick (1988) relatara ainda que o fato de os países apresentarem uma correlação menor do que aquela obtida entre os investimentos domésticos, uma redução de risco ainda maior do que a obtida através da diversificação interna pode ser obtida através de investimentos internacionais.
Estados desenvolvidos por Hunter e Coggin (1990) identificaram que o risco de uma carteira diversificada internacionalmente pode ser reduzido em 56%, quando comparada com uma carteira apenas com ativos nacionais.
Segundo Davis (2002), a construção de carteiras diversificadas apenas com ativos domésticos permite a redução do risco diversificável, em função das diferenças entre as performances e as características setoriais de cada título, mas não contri bui para a redução do risco sistemático, uma vez que o retorno desses ativos são afetados pelas mesuras condições econômicas.
Os baixos níveis de correlação entre os mercados internacionais obtidos historicamente, era comparação com as correlações internas de cada país, favorecem o argumento à diversificação internacional. Desta forma, permitir que investidores mantenham ativos estrangeiros em suas carteiras, pode aumentar substancialmente o conjunto possível de investimentos e retornos mais altos podem ser obtidos para um dado nivel de risco ou um nivel de risco mais baixo pode ser alcançado para um mesuro retorno (Eiteman et alii, 2002).
2.2 O mercado de fundos de pensão no Brasil
De acordo com dados da Secretaria de Previdência Complementar (SPC), em dezembro de 2007 o sistema de Previdência complementar contava com 369 fundos de pensão em atividade no Brasil, sendo 80 de patrocinio público e 289 de patrocinio privado, mantidos por 2.196 patrocinadores, administrando um total de ativos da ordem de R$ 457 bilhões.
Ainda que a quantidade de entidades de patrocinio público represente apenas 27,68% do total, estas entidades respondem por 65,37% dos ativos administrados pelos fundos de pensão no Brasil. Os ativos dos planos de previdência cresceram significativamente após sua regulamentação através da Lei no. 6.435 de 1977, revogada somente em 2001 pela Lei complementar no. 109 de 2001. O setor ainda possui grande potencial de crescimento devido, principalmente, à possibilidade da criação de fundos de pensão patrocinados por asociados ou membros instituidores, conforme o Decreto 4.206 de 2002.
Através dos consolidados estatísticos da Associação Brasileira das Entidades Fechadas de Previdência Complementar (ABRAPP) observa-se que o crescimento dos ativos dos fundos de pensão nos últimos 10 anos deu um salto de 426%, saindo de R$ 86,9 milhões em 1997 para R$ 457,6 em 2007.
Segundo Pereira et alii (1997), o crescimento observado na quantidade de entidades e o grande incremento no volume dos ativos das EFPC deve-se basicamente a três fatores onde, o primeiro está relacionado à rentabilidade do montante previamente existente; o segundo ao ingreso de contribuição dos afiliados; e o terceiro, à adesáo de novos afiliados que também passarão a contribuir.
Os números colocara os fundos de pensão entre os principats investidores institucionais do país, desempenhando um importante papel na acumulação de poupança interna de longo prano. Segundo dados da ABRAPP a relação entre o patrimônio líquido dos fundos de pensão e o Produto Interno Bruto (PIB) cresceu de 3,3% de 1990 para 17,8% em 2007.
Essa relação mostra a importância do sistema de previdência complementar como formador de poupança de longo prano, mas ainda pode ser considerada relativamente pequena quando comparada a outros países. A participação média dos ativos dos fundos de pensão dos países da OCDE, ponderadapelos seus respectivos PIBs é de 72,5 % (Global Pension Statistics, 2006).
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Regulação dos Investimentos das Entidades Fechadas de Previdência Complementar no Brasil
A regulamentação dos investimentos dos fundos de pensão modificou-se sempre de forma a atender as mudanças no cenário econômico em vigor. A primeira iniciativa de regulamentação dos investimentos das EFPC surgiu em 1978 com a publicação da Resolução no. 460 do CMN, onde foram fixados limites máximos e mínimos de alocação dos ativos. Essa medida surgiu em um ambiente onde o governo almejava desenvolver o mercado de capitais e, dessa forma, fazia sentido estipular limites mínimos de alocação no segmento de renda variável e, conseqüentemente nos demais segmentos.
A partir de 1994, com a Resolução no. 2.109 do CMN os limites mínimos foram extintos e a...
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