Preferencias Heterogeneas dos Investidores por Produtos Financeiros Estruturados na China: o Impacto de Caracteristicas Demograficas.
| Autor | Han, Xiyan |
I Introducao
Os produtos financeiros estruturados (SPs) sao uma classe de produtos financeiros que pagam, no vencimento, um retorno que depende de forma predefinida da trajetoria de um ou mais ativos subjacentes (Rieger, 2012). Nos ultimos anos, os SPs se tornaram bastante populares entre os investidores de varejo, especialmente na Europa e no Leste Asiatico. Na China, o tipo mais popular de SP sao os produtos de gestao de patrimonio (WMPs). Os WMPs sao veiculos de investimento comercializados para investidores de varejo e corporativos, vendidos por bancos e instituicoes financeiras nao bancarias (NBFIs), as vezes com garantias explicitas de principal ou juros (Perry & Weltewitz, 2015). Os WMPs sao um tipo de SP que pode ser construido combinando uma opcao de compra com uma aplicacao de juros fixos. Eles tem algumas das caracteristicas dos veiculos de investimento estruturado (SIVs), bem como obrigacoes de divida colateralizada (CDOs), usados pelos bancos norte-americanos antes de 2008 para manter os emprestimos extracontabeis (Chancellor & Monnelly, 2013). O presente artigo toma os WMPs como objeto de estudo e analisa o comportamento de investimento dos investidores em SPs.
Os produtos de gestao de patrimonio na China tem mostrado um crescimento significativo. Antes de 2016, a taxa de crescimento na emissao de WMPs era rapida, com uma taxa de crescimento media anual permanecendo em cerca de 50%. Em 2016 e 2017, a taxa de crescimento diminuiu, mas o estoque em circulacao estimado ultrapassou CNY 29 trilhoes (cerca de USD 4,2 trilhoes) (China Banking Wealth Management Registration & Depository Center, 2018). A razao para o rapido crescimento e que os WMPs podem oferecer vantagens tanto para bancos quanto para investidores.
Para os investidores, os WMPs oferecem acesso a investimentos em que os retornos excedem significativamente as taxas de deposito regulamentadas. Para os bancos, os WMPs consistem em fontes de financiamento que lhes permitem participar da concorrencia de capital, manter os WMPs fora de seus balancos e evitar exigencias regulatorias.
Mas agora, os bancos enfrentam uma nova situacao em que a taxa de crescimento do WMP nao e tao alta quanto em anos anteriores. Assim, a probabilidade de atrair mais fluxos de caixa vendendo mais WMPs no varejo esta diminuindo. Taxas de crescimento mais baixas criam mais concorrencia entre os bancos. Se um banco vende mais WMPs, os outros bancos vendem menos. Para serem viaveis, os produtos financeiros devem atrair uma clientela suficientemente grande e os WMPs precisam satisfazer as preferencias dos clientes (Allen & Gale, 1988; Mada & Soubra, 1991; Shefrin & Statman, 1993).
Diversos academicos estudaram a precificacao de SPs em diferentes mercados. Henderson e Pearson (2011) analisaram os produtos no mercado norte-americano. Stoimenov e Wilkens (2005) avaliaram-nos no mercado alemao, enquanto Wallmeier e Diethelm (2009) estudaram o mercado suico. Todos esses autores constataram que os SPs estavam superfaturados no momento da emissao. Investir em tais produtos e uma ma ideia, mas continua sendo muito popular (Rieger, 2012). Henderson e Pearson (2011) chamam esse fenomeno de lado sombrio da inovacao financeira.
De fato, em um modelo padrao de escolha de portfolio, titulos com retornos esperados inferiores a taxa livre de risco sao racionalmente comprados pelos investidores apenas se houver covariacao positiva em seus retornos com a utilidade marginal do investidor (Merton, 1982). No entanto, os investidores continuam comprando os SPs superfaturados. Portanto, entender o comportamento de compra do SP e um topico de investigacao importante.
O objetivo deste estudo e entender o comportamento de investimento dos SPs, investigando as preferencias heterogeneas dos investidores chineses para a escolha de WMPs com determinados atributos. Especificamente, empregamos o metodo de experimentos de escolha (CE) e examinamos a heterogeneidade da preferencia usando os modelos logit multinomial (MNL) e logit misto (MXL). Este estudo contribui para a literatura existente ao examinar as preferencias heterogeneas dos investidores por SPs usando o metodo CE. Ao fazer isso, fornecemos evidencias empiricas sobre quais atributos de produtos estruturados afetam significativamente as preferencias dos investidores. Revelamos, ainda, quais caracteristicas dos investidores afetam suas preferencias heterogeneas.
Com relacao a organizacao do artigo, a secao 2 revisa a literatura existente sobre o comportamento de compra dos SPs. Na secao 3, resumimos o metodo CE e os modelos de pesquisa, MNL e MXL. Tambem propomos tres hipoteses a serem testadas. Na secao 4, descrevemos a survey de CE usada para verificar as preferencias dos investidores e descrevemos os modelos MNL e MXL usados para analisar os dados obtidos a partir da survey de CE. A secao 5 traz a conclusao e sugestoes para estudos posteriores.
2 Revisao da literatura
A maioria dos estudos existentes descreve o comportamento de compra dos demais produtos financeiros, nao dos SPs. Sahi et al. (2012) identificaram tres fatores que influenciam as preferencias dos investidores, a saber, variaveis demograficas, socioeconomicas e psicograficas. As variaveis psicograficas sao os preditores mais importantes para produtos de investimento de maior risco; as variaveis demograficas e socioeconomicas sao os preditores mais importantes para produtos de menor risco.
Inumeros academicos tambem se concentraram nas razoes para comprar SPs. Alguns estudos se concentram na tomada de decisao irracional e nos vieses comportamentais. Ofir e Wiener (2016) argumentam que os investidores de varejo favorecem os investimentos em SP tendem a ser afetados por vieses comportamentais, incluindo aversao a perda, efeitos disposicao, comportamento de manada, efeito avestruz e vies retrospectivo. Henderson e Pearson (2011) fornecem uma analise descomplicada da incompreensao dos investidores sobre os mercados financeiros. Os autores descrevem os vieses cognitivos na avaliacao de informacoes probabilisticas, bem como os efeitos de enquadramento. Rieger (2012) constatou que os vieses comportamentais aumentam a atratividade subjetiva dos SPs.
Muitos outros estudos atribuem a atratividade do SP as caracteristicas demograficas dos investidores. Dobeli e Vanini (2010) controlaram as diferencas de genero nos investimentos em SP Chang et al. (2010) constataram que alfabetizacao financeira individual, educacao e QI sao variaveis explicativas estatisticamente significativas e que investidores mais alfabetizados financeiramente formaram expectativas razoaveis sobre acoes e compraram menos. Yang (2013) revelou que a tomada de decisao dos investidores e afetada por sua confianca e capacidade de coleta de informacoes, que sao significativamente influenciadas pela renda, idade e genero.
Outros estudos consideram fatores externos. Dobeli e Vanini (2010) constataram que a descricao de um produto com palavras simples motiva fortemente as pessoas a investirem em produtos estruturados pela primeira vez. Schroff (2015) revelou que a eficiencia informacional do investidor de varejo que negocia produtos estruturados e limitada e que seu comportamento de negociacao apresenta varios vieses comportamentais.
Outra corrente da literatura enfatiza os atributos dos produtos como razoes para influenciar o comportamento do investidor. Abreu e Mendes (2018) fornecem evidencias das preferencias dos investidores por SPs, que lhes permitem acessar segmentos que de outra forma nao lhes estariam disponiveis. Jorgensen et al. (2011) argumentam que existem custos ocultos que nao sao divulgados aos investidores e, portanto, afetam suas decisoes. Os atributos dos produtos tambem podem influenciar a preferencia por um tipo de SP em detrimento de outro. Jorgensen et al. (2011) constataram que os fatores que contribuem para os custos ocultos estao relacionados ao seu tempo de vencimento, tamanho do organizador e emissor, alem da complexidade como os principais determinantes dos custos do produto e do grau de superfaturamento. A escolha entre alternativas e um processo pelo qual os clientes coletam e avaliam informacoes relevantes sobre os atributos dos produtos de acordo com suas preferencias (Hawkins & Mothersbaugh, 2010). As preferencias pelos atributos dos SPs sao bem intuitivas e criticas para entender os comportamentos de investimento dos SPs, de forma que merecem mais pesquisas. Este estudo contribui para a literatura existente ao identificar os atributos que influenciam as preferencias dos investidores. Analisamos especificamente as preferencias heterogeneas de investidores por esses atributos, combinadas com as caracteristicas demograficas dos investidores.
Como alguns atributos dos SPs tornam o produto mais atraente, os investidores os preferem porque obtem alta utilidade, o que mudara sua riqueza terminal. Muitos academicos recorrem ao pensamento utilitarista para estudar o comportamento de investimento. Breuer e Perst (2007) utilizaram a teoria da utilidade esperada para estudar a demanda por SPs, enquanto Hens e Rieger (2014) utilizaram a teoria da utilidade prospectiva. Bernard et al. (2007) estudaram as caracteristicas de produtos protegidos por capital otimo para varias preferencias de investidores. Dobeli e Vanini (2010) utilizaram a funcao utilidade para analisar as preferencias de investimento. Portanto, tambem podemos estudar a preferencia dos investidores por WMPs na perspectiva da utilidade dos investidores.
Metodologicamente, estudos anteriores usaram principalmente tres metodos para coletar dados sobre o comportamento dos investidores em SPs. Estes incluem questionarios (Dobeli & Vanini, 2010; Yang, 2013), dados reais de mercado (Abreu & Mendes, 2018; Henderson & Pearson, 2011; Jorgensen et al. 2011) e experimentos (Rieger, 2012; Ofir & Wiener, 2016). Nosso estudo combina modelos de escolha discreta com a abordagem de experimentos de escolha (CE) para analisar as preferencias quando...
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